不知从何时起，脱发、斑秃和谢顶，这些过去基本与年轻人不怎么沾边的词汇，突然出现在了90后、00后们的话题圈子里。
就像大学毕业刚两年的张琦，在朋友圈里哭诉的那样，“救命啊，每次梳头，都有大把大把的头发往下掉，头顶的发缝也越来越‘宽’了，真的好显老啊”。
事实上，张琦的脱发问题并不是个例。据国家卫健委发布的数据，当前中国有超过2.5亿人正饱受脱发的摧残，平均每6个人里就有1个人头秃。其中，30岁以下人数占总数高达69.8%！
在这种情况下，作为最能看得见治疗效果的植发，无疑就成了脱发星人们最后的救命稻草，并由此催生出了雍禾医疗、碧莲盛和大麦等一众实力玩家。
不过令人大跌眼镜的是，面对着如此清晰且强硬的植发增长逻辑，在走过了前期的市场爆发后，植发玩家和投资者们却越来越笑不出来了。
特别是称为“植发第一股”的雍禾医疗，先是股价从2021年12月上市时的15.8元，一路下跌至了现在3.98元（9月25日收盘），整体跌幅超70%。对应的市值也大幅缩水至20.98亿元，甚至低于2022年21.69亿元的营收规模，直接来了一手估值“倒挂”……
那么问题来了，如此有想象力的植发行业，为什么在资本市场的地位却出现了前后巨大反转？
雍禾医疗们到底被发现了什么问题？植发还是不是门好生意？
植发：好逻辑中的坏生意？
关于植发行业估值的变化，在从“植发第一股”雍禾医疗的半年报切片分析之前，我们或许有必要先从逻辑层面明确一些植发市场的真相。
一：脱发人群的规模≠植发市场的规模。
向善财经注意到，现在有不少投资者直接将脱发人群的规模，等同于了植发市场的增长潜力，但实际上这并不准确。因为面对脱发，大多数人的第一时间并不是想到植发，而是其他更自然、更便宜的防脱生发手段。
以有点轻度M型脱发的笔者为例，在发现有脱发的情况后，先是选择了强韧发根的防脱洗发水、吃黑芝麻糊，而后又尝试了刺激生发的生姜洗发水、霸王，至于现在则盯上了米诺地尔酊等专业药物喷剂。
如果上述治脱防脱的手段全部失效，且发际线还在持续明显后移的情况下，我可能才会去考虑最后的、也是最贵的杀招——植发手术。
毕竟动辄几万元的植发手术，本身并不是一个买几瓶洗发水那么简单的轻决策行为。
所以在整个脱发经济链条中，植发所能分割到的市场蛋糕其实很小，此前的高估值也可能存在着一定的想象力泡沫。
当然不可否认的是，在我国庞大的脱发人群中，重度脱发且有能力、也愿意去植发的还是大有人在，如果雍禾们能够彻底挖掘出这一小块市场蛋糕，也未尝不能成长为十倍股的存在。
二：植发其实是个获客成本高，且复购率低的尴尬生意。
在一定程度上，植发就是医美赛道的细分延伸。只不过从价格上来看，植发有着重医美的高价特性，但是从失败的风险上来看，植发几乎不会危及生命，所以又更像轻医美。可尴尬的是，植发又没有轻医美的高频复购优势。
因为抛开价格问题不谈，植发本身是从自己后枕部的永生毛发区域取毛囊，移植到其他缺发部位，后枕部的毛囊属于稀缺且不可再生资源，所以无论成功或失败，植发诊疗服务与脱发患者之间，大多都是“一锤子买卖”，不可能一直拆东墙补西墙地薅下去。
如此一来，种植毛囊的存活率就变得至关重要。在这方面，虽然植发机构们对外宣讲的往往是超过95%，但是在黑猫投诉等第三方平台上，包括雍禾医疗、碧莲盛等头部品牌植发失败的案例并不在少数。
事实上，中国医学科学院整形外科医院蒋文杰教授，曾给出过另一组毛囊存活率的数据为“65%—98%”，并指出存活率的高低跟医生技术、医院所选设备和患者的个人生活习惯、恢复情况等多种因素相关。整体看来，颇有种开盲盒的意味……
那么这种贵且效果还不确定的情况下，植发机构们的获客成本自然也就开始飙升了。
“植发第一股”的盈利困境：省不了成本，压不下去的费用
植发机构们的获客成本高，主要表现为品牌销售费用的居高不下。
今年上半年，雍禾医疗实现营收8.278亿元，同比增长10.65%，但归母净利润却为-2.26亿元，同比下滑了1383.06%，对应的净利率也从去年同期的2.36%，断崖式下滑至-27.32%。
主要原因有两个：一是销售及服务成本的短期猛增；二就是销售及营销费用的超高增长，压垮了净利率表现。
先来看前者，报告期内，雍禾医疗的销售及服务成本从去年同期的2.68亿元，飙升至现在的3.6亿元，同比增长34.33%，增速大于营收表现。所以对应的毛利率也从64.23%下滑至56.49%。
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